A cura di Rui Cardoso, gestore del portafoglio del fondo BA Beutel Goodman US Value Fund, rappresentato in Italia da Amchor IS
Potrebbe essere un buon momento per investire in titoli value negli Stati Uniti, perché il divario tra value e growth è vicino ai massimi storici.
Ma non si tratta di acquistare indiscriminatamente i titoli più a sconto. Occorre investire in grandi aziende quando trattano a prezzi convenienti.
Quello che vediamo oggi nel mercato statunitense è un ritorno al 2021, quando erano i grandi temi a guidare i flussi degli investitori. Wall Street è diventata una borsa molto sottile, dove la performance dell’indice è determinata da una manciata di società: Apple, Alphabet, Meta, Amazon, Tesla, Nvidia e Microsoft. Il contributo di questi sette titoli da inizio anno rappresenta il 96% del rendimento dell’S&P 500. Questo è il risultato sia dei rendimenti molto elevati dei singoli titoli sia di pesi nell’indice insolitamente elevati, come il 6,8% per Apple e il 6,0% per Microsoft. Per avere un’idea del contesto, 500 società pesate allo stesso modo rappresenterebbero lo 0,2% ciascuna.
Mentre Nvidia e Microsoft possono essere favorite dai recenti sviluppi dell’intelligenza artificiale generativa, Google e Apple crescono appena e hanno valutazioni elevate. Apple è attualmente scambiata a 28 volte gli utili futuri rispetto a una media storica di 18 volte. Complessivamente, l’S&P 500 tratta a 18 volte gli utili attesi a fronte delle 13,8 volte dell’indice Russell 1000 Value. A titolo di confronto, il benchmark per i titoli growth, l’indice Russell 1000 growth, tratta a 24,3 volte.
Se ammettiamo che non possiamo sapere dove andranno i mercati, perché sono troppe le variabili in gioco e prevedere con successo l’esito di ciascuna variabile è impossibile, è necessario concentrarsi su un’analisi rigorosamente bottom-up delle società e del loro posizionamento competitivo sul mercato per identificare quelle più sottovalutate rispetto al valore della loro attività, determinato dalla valutazione della loro capacità di generare flussi di cassa futuri.
Per proteggersi dai ribassi del mercato occorre infatti di acquistare quando i prezzi dei titoli sono bassi: le valutazioni contenute forniscono una certa protezione dalle turbolenze del mercato che possono essere determinate dai dati macro e dalle decisioni delle banche centrali.
È il caso di Omnicom, un titolo che era da acquistare quando il settore delle agenzie pubblicitarie è caduto in disgrazia presso gli investitori per il timore di essere spazzato via da società come Facebook e YouTube.
Un altro caso in cui ci si può avvantaggiare della flessione di un intero settore è con i prodotti farmaceutici, spesso penalizzati dai timori per i prezzi dei farmaci o dai vincoli normativi e dalle approvazioni della Food & Drug Administration. Ad esempio, Merck & Co. è diventata interessante nel 2013, quando era il momento di guardare oltre le preoccupazioni del mercato per la perdita dell’esclusività del suo farmaco oncologico di successo Keytruda e di concentrarsi sull’impegno di lunga data di Merck nella ricerca e nello sviluppo, sul suo interessante profilo di rendimento e sulle solide pratiche di allocazione del capitale.
Un altro esempio: Harley Davidson era un’occasione nel 2017, quando le vendite hanno sofferto a causa dell’aumento delle scorte e dell’eccesso di offerta di nuove moto, oltre che della guerra tariffaria tra Stati Uniti e Cina. I problemi legati alle scorte e ai prezzi sono gradualmente migliorati insieme alla redditività, in quanto il titolo rimane anche oggi un prezzo interessante con solidi dati finanziari e una forte disciplina del capitale.
Anche eBay, una storia di ristrutturazione di successo, rappresenta un’opportunità. L’azienda ha finalmente rinunciato a competere con Amazon, tornando alle sue origini di “mercatino delle pulci”, concentrandosi sulla vendita di articoli di seconda mano e su nicchie di prodotto specifiche come i ricambi per auto. L’azienda dispone di liquidità in eccesso che sta utilizzando per riacquistare le proprie azioni, con rendimenti interessanti per gli azionisti.
Un altro esempio di grande occasione trascurata dagli investitori è Campbell Soup, che è diventata interessante dal 2017. Il mercato si è a lungo concentrato sul rallentamento del business dei cibi in scatola, che rappresenta la metà delle vendite di Campbell, ignorando l’altra fetta di ricavi generata dal business degli snack. Quest’ultima offre un forte potenziale di crescita e margini in miglioramento. L’azienda ha inoltre dismesso alcune attività non strategiche e ha un bilancio solido.
Abbiamo trovato interessante American Express quando il titolo ha sofferto nel 2015 a seguito della cessazione della partnership con Costco. A differenza di concorrenti come Mastercard e Visa, che dipendono dalle banche, la società dispone di una rete indipendente e di un modello commerciale basato sulle commissioni e offre un rendimento del capitale proprio superiore al 25%.
Utilities e immobiliare pensiamo siano settori da cui stare alla larga perché hanno rendimenti a nostro avviso esagerati a causa della forte leva finanziaria. Non ci piacciono neppure le società energetiche, che stanno riducendo gli investimenti in riserve anche a causa dei vincoli di sostenibilità ambientale. Sebbene questo abbia un effetto positivo sulla generazione di cassa di queste società e sulla solidità dei loro bilanci, riteniamo che le renda vulnerabili nel medio-lungo termine e che attualmente non soddisfino i nostri elevati requisiti di investimento.
L’ultima banca che abbiamo reputato interessante negli Stati Uniti è stata J.P. Morgan Chase ma solo fino al 2021, quando il titolo è diventato pienamente valutato. Riteniamo che i rendimenti attualmente offerti dai titoli bancari statunitensi non siano sufficientemente interessanti e che per generarli sia necessario assumere molti rischi a causa dell’elevata concorrenza nel settore.
