Weekly market outlook

a cura di Steven Bell, Chief Economist EMEA di Columbia Threadneedle Investments

– Dopo una prima metà dell’anno difficile, sia le azioni che le obbligazioni hanno registrato un’inversione di tendenza nel 2022. È di buon auspicio per il resto del 2022? 

– L’inflazione è troppo alta e troppo persistente, il che significa che la Federal Reserve dovrà aumentare i tassi in modo significativo. Si profila una recessione negli Stati Uniti e ciò rende probabile un aumento della disoccupazione e un calo degli utili societari

– Molti investitori si aspettano una recessione, quindi potenzialmente le azioni non devono scendere troppo, ma il rally di luglio sembra destinato a durare poco

– L’Europa si trova di fronte a prospettive difficili, dato che il costo della vita continua ad aumentare, soprattutto in paesi come la Germania che dipendono fortemente dalle importazioni di energia

La scorsa settimana la Banca d’Inghilterra ha aumentato il tasso d’interesse dello 0,5%. Ciò è avvenuto dopo una mossa ancora più consistente da parte degli Stati Uniti e un rialzo simile da parte della Banca Centrale Europea.  Analizziamo le ragioni alla base dei rialzi e cosa servirà per porvi fine.

Sebbene l’inflazione sia a livelli simili in Europa e negli Stati Uniti in termini nominali, la composizione è molto diversa. Nel Regno Unito e nell’area euro, i prezzi dell’energia sono i principali responsabili, con i prezzi del gas in testa. Negli Stati Uniti predominano le pressioni interne. I salari sono in forte aumento, molto più rapidamente che in Europa, così come gli affitti.

La Federal Reserve ha agito troppo lentamente?

L’impennata dell’occupazione della scorsa settimana evidenzia quanto sia forte il mercato del lavoro statunitense e non vedo uno scenario in cui queste pressioni possano essere contenute senza una recessione. Ciò significa che la Federal Reserve statunitense dovrà probabilmente continuare ad alzare i tassi fino a quando la recessione non sarà imminente. E data la solidità di fondo dell’economia statunitense, mi aspetto che i tassi d’interesse americani salgano di molto perché, a mio avviso, hanno avviato troppo tardi la stretta monetaria.

Ulteriori aumenti dei tassi nel Regno Unito e nell’area euro potrebbero essere modesti

In Europa la storia è diversa. I prezzi a termine del gas naturale per quest’inverno sono 12 volte più alti di quanto non fossero prima dell’invasione dell’Ucraina da parte della Russia. Si tratta di un incremento enorme. Nel Regno Unito l’aumento è minore, ma la decuplicazione è comunque senza precedenti. Il risultato, a mio avviso, è una recessione. Ma sarà una recessione di tipo diverso rispetto a quella degli Stati Uniti. Si tratta di uno shock dell’offerta che non richiede una risposta di politica monetaria. I prezzi del gas non aumenteranno di nuovo di 10 volte e i mercati prevedono un calo a medio termine.  Quindi, gran parte dell’aumento dell’inflazione sarà transitorio e poiché il colpo ai redditi reali genererà comunque una recessione, non c’è bisogno che le banche centrali facciano di più in questo senso.

Ma non è tutto: i tassi di interesse sono arrivati quasi a zero nel Regno Unito e negativi in Europa; quindi, stanno risalendo verso livelli più “normali” e, considerando altri fattori, sospetto che la Banca d’Inghilterra e la Banca Centrale Europea possano aumentare i tassi solo di poco.

Implicazioni per i mercati

Le recessioni sono foriere di cattive notizie per gli utili aziendali, indipendentemente dal fatto che riflettano o meno uno shock dell’offerta. E l’aumento dei tassi d’interesse combinato con una recessione costituisce un doppio colpo.  Dopo un primo semestre davvero terribile, sia le azioni che le obbligazioni hanno registrato una buona performance a luglio. E le azioni hanno iniziato agosto in modo complessivamente positivo. Ma ritengo che si prospettino alcuni mesi difficili.

Per quanto riguarda gli Stati Uniti, una volta che le pressioni inflazionistiche si saranno attenuate, la Fed potrà prendere in considerazione la possibilità di tagliare i tassi o, comunque, di sospendere la politica. A quel punto gli utili societari e i titoli azionari potranno iniziare a riprendersi. Senza dubbio le azioni europee ne beneficerebbero in una certa misura. Ma anche se i prezzi del gas qui scendono un po’, è difficile che tornino presto ai livelli precedenti.

L’inflazione deve essere riportata sotto controllo e questo sarà doloroso.

Il rally degli asset di rischio si è verificato per la ragione apparentemente perversa dell’indebolimento dei dati economici. Ciò ha portato i mercati a concludere che la Federal Reserve statunitense aumenterà i tassi di interesse solo di poco e li taglierà nel 2023. I titoli azionari sono scesi fino ad ora nel 2022, nonostante la forte crescita degli utili; quindi, sicuramente le azioni sono un “buy” se i tassi di interesse smettono di salire?

Il grande difetto di questa argomentazione è che suggerisce che i tassi d’interesse sono vicini a un livello che ridurrà l’inflazione e che ciò avverrà senza una recessione. La realtà è che l’inflazione statunitense è stata lasciata diventare troppo alta e troppo persistente per essere placata da un semplice rallentamento dell’economia. È vero che il PIL statunitense si è contratto nei primi due trimestri del 2022, ma questo non è un riflesso sensato dell’economia. Dopo tutto, l’economia statunitense ha aggiunto ben 2,7 milioni di posti di lavoro in quel periodo. L’inflazione salariale ha subito una forte accelerazione quest’anno, più di quanto la Federal Reserve e i mercati si aspettassero. Lo stesso vale per gli affitti. Certo, i prezzi della benzina sono scesi dai livelli più alti e i prezzi di altre materie prime sono diminuiti, ma questi fattori hanno un’influenza insignificante sull’inflazione rispetto agli affitti e ai salari.

A mio avviso, gli Stati Uniti hanno bisogno di una vera e propria recessione, con un aumento significativo della disoccupazione, per riportare l’inflazione verso l’obiettivo del 2% fissato dalla Fed. A tal fine è probabilmente necessario un aumento significativo dei tassi d’interesse, che sarà accompagnato da un calo degli utili aziendali.

Gli investitori si aspettano già una recessione, ma le azioni potrebbero scendere

È vero che un mese fa il sentiment degli investitori è diventato eccezionalmente ribassista e che la maggior parte si aspetta una recessione. È quindi possibile che i titoli azionari non debbano scendere più di tanto, ma la mia ipotesi è che siano comunque in un trend ribassista.

Non possiamo aspettarci che l’Europa fornisca un grande sostegno. A differenza degli Stati Uniti, i salari e gli affitti non sono la principale fonte di pressione inflazionistica. In Europa è la crisi del costo della vita a farla da padrona ed è difficile che l’Europa possa evitare una recessione con l’impennata delle bollette energetiche. I numeri sono spaventosi. Nel Regno Unito, la bolletta media dell’energia domestica supererà le 3.000 sterline a ottobre, per poi salire di nuovo a 4.000 sterline nel gennaio 2023. Certo, una parte di questa cifra sarà compensata dal sostegno del governo, ma ciò mitigherà solo l’impatto, non proteggerà l’industria e costituirà un ulteriore vincolo per le finanze pubbliche. Le condizioni variano in altri Paesi europei, ma per il Nord Europa e la Germania in particolare le prospettive sono pessime.

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Categorie: Economia

Di Redazione

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