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Economia

Coronavirus – Europa: occasione persa o rimandata?

A cura di Andrea Delitala, Head of Euro Multi Asset di Pictet Asset Management

20 aprile 2020 – Il Fondo Monetario Internazionale (IMF) si è espresso, e le sue previsioni non sono affatto incoraggianti.

Premettendo che oggi più che mai fare previsioni per il futuro è un esercizio estremamente difficile vista la fluidità e l’incertezza del contesto in cui ci troviamo, l’IMF nel suo World Economic Outlook ha proiettato la crescita globale nel 2020 al -3%, ben peggiore del -1% che avevamo ipotizzato fino a qualche giorno addietro. Abbiamo qualche speranza che queste stime siano (cosa singolare) persino pessimistiche per i Paesi sviluppati (-6%), mentre appaiono quasi generose per i mercati emergenti (-1%). In particolare, dalle analisi risulterebbe fortemente penalizzata l’eurozona, una delle regioni più duramente colpita dal virus e in cui manca ancora una risposta unitaria da parte delle istituzioni comunitarie.

Non è un caso che, anche nel corso del rimbalzo registrato dalle borse nelle ultime settimane, le azioni europee abbiano fatto da fanalino di coda. In questo si può leggere la percezione di un ‘whatever it takes’ delle autorità di politica economica statunitensi, non altrettanto chiaro nel vecchio continente.

Delude per ora l’assenza di coesione, con le perduranti diatribe tra la fazione dei Paesi del Sud Europa, che chiedono a gran voce l’emissione di Eurobond, e quella dei Paesi del Nord Europa, fermi oppositori di qualsiasi forma di condivisione del rischio.

Ad oggi, quindi, il bicchiere appare mezzo vuoto, nonostante le massicce manovre annunciate la settimana scorsa dall’Eurogruppo, che superano complessivamente i 500 miliardi di euro. Tra di esse, è sicuramente apprezzabile il programma contro la disoccupazione (del valore di € 100 miliardi), che vede per la prima volta il mercato del lavoro come target esplicito di politiche comunitarie.

La più potente tra le misure adottate, per portata e velocità di attivazione, è tuttavia quella, tanto dibattuta, del MES (Meccanismo Europeo di Stabilità, o Fondo salva-Stati). Tale organizzazione, istituita nel 2012, mette a disposizione dei Paesi che ne fanno richiesta linee di credito per importi fino al 2% del PIL. Vista la straordinarietà della situazione che stiamo attraversando, le risorse verrebbero erogate a fronte di una condizionalità molto blanda, nella forma della destinazione di tali risorse per finalità legate alla pandemia e di un generico rientro nelle regole fiscali comunitarie una volta superata l’emergenza. In aggiunta, l’OMT (Outright Monetary Transactions) aprirebbe all’intervento della BCE che potrebbe effettuare acquisti illimitati dei Titoli di Stato (con scadenza inferiore ai 3 anni) del Paese posto sotto tutela.

A questo punto, per sperare in misure più collettive non resta che attendere, con fiducia, l’esito del Consiglio Europeo del 23 aprile, confidando sul fatto che le forze che spingono per una maggiore solidarietà ed integrazione, emerse di recente anche in Germania, prevalgano su quelle di segno opposto, centrifughe sempre in agguato quando si tratta di destinare risorse. D’altronde, nel mondo che ci verrà restituito dalla pandemia di Coronavirus, meno globalizzato e più localizzato, sarà ancora più necessario collaborare tra paesi limitrofi ed interdipendenti. Quindi, per l’Unione Europea mostrare unità di intenti e muoversi verso una maggiore integrazione (unione bancaria, unione fiscale e unione dei mercati) diventerà un problema esistenziale. 

Tra l’altro, la mancanza di cooperazione globale, con il rischio di destabilizzazione che ne consegue, è già fin troppo evidente nei recenti attacchi di Trump alla Cina e all’OMS, che pongono ostacoli alla gestione già insoddisfacente della pandemia che, essendo un fenomeno globale e simmetrico, non può che essere contrastata in modo corale.

Sul fronte positivo, il nuovo Quantitative Easing della BCE contribuirà a rendere sostenibile il debito pubblico dei Paesi della regione. 

Oltre a calmierare il costo di tale debito, con i suoi acquisti l’istituto centrale riduce il rapporto debito/PIL dei singoli Stati in media del 23% circa, portandolo non lontano dal 60% tracciato come linea guida nel Trattato di Maastricht. Per quanto riguarda l’Italia, tale rapporto, attualmente prossimo al 137% del PIL, scende fino al 116% circa una volta depurato della quota di debito detenuta dalla BCE.

Cosa ne sarà di questo debito è ancora difficile da capire. Se si arriverà ad una maggiore integrazione, si potrebbe ipotizzare che venga reimmesso nel mercato attraverso una mutualizzazione sotto forma di Eurobond, ma solo dopo il suddetto processo di riforme istituzionali comunitarie.

Sull’altra sponda dell’Oceano Atlantico, quanto fatto a livello fiscale e monetario risulta ancora più convincente. La Fed, in particolare, dopo aver scongiurato il rischio di disfunzionamenti del mercato interbancario e di un eventuale credit crunch con interventi tempestivi ed efficaci, è arrivata ad acquistare direttamente dalle banche i prestiti a piccole e medie imprese e obbligazioni High Yield: è tornata la ‘put’ della Fed? Non è da escludere che possa spingersi fino ad acquistare azioni, come già fa attualmente la Bank of Japan. Come sappiamo, anche solo paventare tale possibilità, stabilizzerebbe il mercato, presso cui l’istituto gode in questo momento di grande credibilità. A controprova di ciò, in seguito alle manovre messe in atto nelle ultime settimane, le aspettative di inflazione sono risalite in modo molto elastico, sospingendo i tassi reali in territorio abbondantemente negativo (-0,6%).

Affinché l’efficacia di tali misure non venga compromessa, però, è necessario che il periodo di lockdown non si prolunghi eccessivamente. Di conseguenza, si iniziano a soppesare con maggiore urgenza gli effetti economici negativi di una proroga delle misure di distanziamento sociale attualmente in vigore. Da tanti fronti si alza la richiesta di una ripresa graduale, ma tempestiva, dell’attività economica.

Per arrivare ad una reale riapertura servirebbero maggiori certezze sul fronte dei sistemi di diagnostica (per esempio, test di sieroprevalenza) e monitoraggio che permettano di scannerizzare la popolazione per individuare le persone infette e quelle già immunizzate (se mai, effettivamente, si possa raggiungere tale condizione). Certezze che tardano a manifestarsi ed anzi lasciano spazio a nuovi dubbi (contagi di ritorno). Siamo quindi un po’ più cauti nel giudicare le scelte di vari Paesi che cercano di limitare il sacrificio economico (di breve) attraverso riaperture che potrebbero rivelarsi premature.

Ciò che è certo è che i corsi azionari, dopo una prima revisione all’ingiù degli utili attesi (di circa il 15% negli USA e del 20% in Europa) ed un rimbalzo dei corsi dai minimi del 23 marzo, mostrano valutazioni più equilibrate. In effetti, gli utili scenderanno certamente ancora, ma i prezzi attuali sono in grado di assorbire un’ulteriore riduzione del 10% delle previsioni, o poco più (specie se si passasse a misure relative come il premio di rischio azionario rispetto alle obbligazioni). Qualora si dovesse andare oltre a causa del perdurare del blocco dell’attività economica, sarebbe ragionevole attendersi una nuova fase di volatilità sulle borse.

Non resta che attendere, quindi, che l’innovazione medica arrivi in nostro soccorso, scongiurando lo scenario peggiore. Quantomeno, l’analisi di cui sopra suggerisce che probabilmente una base (minimi?) ai corsi azionari possa essere stata messa a fine marzo.

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