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Capital Group Outlook 2023: Una realtà nuova per gli investitori

Matteo Astolfi - Head of Client Group di Capital Group
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Prospettive di lungo termine su mercati ed economie

Indice

Introduzione – Matteo Astolfi, Head of Client Group di Capital Group

Una realtà nuova per gli investitori 

Tra i mercati globali si sta delineando una nuova realtà. Molti osservatori si concentrano sulla rotazione dai titoli growth a quelli value, ma riteniamo che questa view sia troppo semplicistica. Alcuni investitori potrebbero sperare in un ritorno alla normalità dopo che le banche centrali avranno smesso di aumentare i tassi di interesse e l’inflazione si sarà attenuata. A nostro avviso non è questa la strada da seguire, per via di diversi mutamenti radicali che plasmeranno probabilmente il prossimo decennio del settore degli investimenti, come il cambio dal calo all’aumento dei tassi, dalla leadership del mercato ristretto a quella del mercato generale e dalle filiere globali a quelle regionali. Potrei descrivere altri mutamenti che scuotono l’economia e i mercati, ma è sufficiente dire che stiamo vivendo in un periodo storico di cambiamenti. Si tratta di un momento ottimo per gli investitori che adottano un approccio bottom-up basato sui fondamentali (senza restrizioni geografiche, settoriali o di stile) e meglio equipaggiati per adattarsi a questa nuova realtà di investimento.

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Le recessioni sono inevitabili, ma le difficoltà non dureranno per sempre

Le recessioni sono dolorose, questo è indubbio, ma sono necessarie per ripulire gli eccessi dei periodi di crescita precedenti, in particolare la crescita più o meno ininterrotta di cui hanno goduto gli investitori nell’ultimo decennio. Non si può avere un periodo di crescita così prolungato senza una flessione occasionale che bilanci le cose. È normale. È prevedibile. È utile. L’economia globale sembra certamente andare in quella direzione. L’Europa è probabilmente già in recessione, aggravata dalla guerra in Ucraina. La crescita della Cina si è sostanzialmente azzerata, sotto la pressione dei lockdown ricorrenti dovuti al COVID-19. Inoltre, l’economia statunitense, pur essendo più solida della maggior parte delle altre, sembra destinata a una significativa flessione a causa dell’elevata inflazione e dell’aumento dei tassi di interesse. Prevediamo una contrazione dell’economia statunitense di circa il 2% nel 2023, dato peggiore della recessione post bolla tecnologica e delle telecomunicazioni dei primi anni 2000, ma non così grave come la crisi finanziaria del 2008-2009. L’aspetto importante da ricordare, è che le recessioni gettano le basi per il successivo periodo di crescita. Oggi il mercato azionario riflette una visione più realistica dell’incombere di una recessione. Tuttavia, storicamente, le azioni tendono anche ad anticipare un futuro più roseo, molto prima che questo sia chiaro nei dati economici.

Prospettive per l’azionario – Julie Dickson, Investment Director per l’azionario di Capital Group

Julie Dickson, Investment Director di Capital Group
Julie Dickson, Investment Director di Capital Group

Le prospettive sulla domanda di energia potrebbero significare una recessione più contenuta per l’Europa

Quando a febbraio la Russia ha attaccato l’Ucraina, la sicurezza energetica è diventata presto la questione centrale per l’Europa, e continua a dominare l’attenzione degli investitori. Il continente è sull’orlo della recessione, ma secondo noi i cambiamenti sul fronte della domanda di energia potrebbero significare che la flessione sarà meno dannosa di quanto temuto. Nelle prime fasi del conflitto, gli analisti (compreso il Fondo Monetario Internazionale) hanno stimato che la perdita dell’energia russa avrebbe potuto deprimere il prodotto interno lordo (PIL) dell’Eurozona di circa il 2-3%. Tuttavia, l’impatto macroeconomico degli squilibri dell’offerta e delle impennate dei prezzi sembra finora modesto. Attualmente, prevediamo un calo del PIL di circa l’1% nel 2023.L’Europa ha sostituito con successo il petrolio e il gas russi con altre fonti energetiche in molti settori, riducendo la necessità di ricorrere a tagli significativi alla produzione o alla distruzione della domanda energetica. L’industria pesante in particolare è riuscita a trovare nuove fonti energetiche, il che dovrebbe tradursi in un minore impatto sul PIL. Una recessione più contenuta potrebbe sbloccare ulteriore valore nelle azioni europee, le cui valutazioni a sconto sono significative rispetto agli Stati Uniti. Un netto picco dell’IPC primario, che consentirebbe alla Banca Centrale Europea e alla Bank of England di interrompere l’inasprimento della politica monetaria, potrebbe inoltre offrire una spinta importante. È improbabile che ciò accada nei prossimi mesi, ma se l’inflazione dovesse calare all’inizio del 2023, le banche centrali potrebbero interrompere gli aumenti, con un picco dei tassi di interesse di riferimento ben al di sotto delle attuali aspettative.

Outlook per i dividendi che dovrebbero rappresentare una quota maggiore dei rendimenti complessivi

Nell’ultimo decennio, molti investitori hanno dedicato poco tempo ai dividendi. Con le aziende tecnologiche e dei beni di consumo statunitensi che generavano rendimenti a doppia cifra e dominavano la maggior parte del rendimento complessivo del mercato, i dividendi apparivano noiosi. Oggi, tuttavia, la noia è bella. Con il rallentamento della crescita, il costo del capitale sta aumentando e le valutazioni delle società tecnologiche meno redditizie stanno diminuendo. Ci aspettiamo che i dividendi contribuiscano in modo più significativo e stabile ai rendimenti complessivi.

Se negli anni 2010 i dividendi hanno rappresentato un misero 16% del rendimento totale dell’indice S&P 500, storicamente hanno contribuito in media per il 38%. Negli anni ’70, caratterizzati dall’inflazione, hanno superato il 70%. Quando si prevede una crescita a cifra singola, i dividendi possono offrire un vantaggio. Possono inoltre fungere da protezione dai ribassi in caso di aumento della volatilità, ma è fondamentale capire la sostenibilità di tali dividendi. Le società che hanno distribuito dividendi costanti e superiori al mercato si trovano, tra gli altri, nei settori finanziario, energetico, dei materiali e sanitario

Il prossimo mercato rialzista potrebbe essere trainato dal settore sanitario

Spesso la nuova leadership di mercato sorge alla fine di una fase ribassista. Con l’impennata del costo del capitale, le società con flussi di cassa solidi e affidabili sono in una posizione favorevole per trainare la prossima ripresa. Prendiamo ad esempio il settore sanitario, che presenta società farmaceutiche innovative ben capitalizzate e con potere di determinazione dei prezzi. Alcuni specifici produttori di farmaci possono utilizzare la redditività a breve termine per finanziare acquisizioni e altre strategie di crescita. Si tratta di una caratteristica particolarmente importante in un periodo in cui l’aumento dei tassi può limitare la capacità delle aziende di fare ricorso al debito per alimentare la propria crescita. Non possiamo dire per certo se il prossimo mercato rialzista sarà trainato dalla sanità. Ma le società meglio gestite di questo settore potrebbero affermarsi come nuovi leader di mercato. I recenti investimenti per la scoperta di farmaci stanno portando a nuovi modi per affrontare problemi importanti quale l’obesità. Si stima che entro il 2030 oltre un miliardo di persone in tutto il mondo soffrirà di obesità, collegata a malattie cardiovascolari, diabete e insufficienza renale. Siamo entrati in un’epoca d’oro per lo sviluppo di farmaci in grado di migliorare notevolmente la qualità della vita delle persone. È un ottimo momento per investire nella sanità. Tuttavia, non tutti i farmaci avranno lo stesso successo, motivo per cui è fondamentale investire in modo selettivo.

Il super ciclo della spesa in conto capitale potrebbe alimentare una rinascita delle imprese industriali

Le maggiori sfide di oggi potrebbero avere un risvolto positivo. Sembra infatti che stiano preparando il terreno per un superciclo di investimenti di capitale che potrebbe creare opportunità per le società di beni strumentali, ridurre i costi energetici degli Stati Uniti e contribuire a rilanciare l’industria manifatturiera americana. Anni di globalizzazione hanno portato a investire poco in macchinari, impianti e altri beni strumentali. Il settore manifatturiero della maggior parte dei mercati sviluppati è caratterizzato dall’invecchiamento delle strutture. Inoltre, la transizione verso le energie rinnovabili e una maggiore sicurezza energetica sta generando opportunità per le aziende che investono in modo aggressivo. La spesa in conto capitale viene tradizionalmente considerata in modo negativo. Tuttavia, oggi gli investimenti volti a modernizzare la rete elettrica, rendere più efficienti i fabbricati e gli stabilimenti e sviluppare tecnologie legate alle batterie potrebbero favorire la crescita degli utili a lungo termine per le aziende agili e ben gestite. Questi miliardi di dollari di spesa significano anche un potenziale di crescita dei ricavi per una serie di aziende leader nel settore dei beni strumentali. Questo ciclo di investimenti può avere benefici più ampi per l’industria manifatturiera statunitense, in quanto costi energetici significativamente più bassi nel lungo periodo possono offrire ai produttori americani un vantaggio competitivo. Riteniamo che il “Made in USA” tornerà a essere un sinonimo di crescita.

Prospettive per l’obbligazionario – Flavio Carpenzano, Investment Director per il reddito fisso di Capital Group

Flavio Carpenzano, Investment Director di Capital Group
Flavio Carpenzano, Investment Director di Capital Group

Le obbligazioni dovrebbero tornare a offrire una diversificazione rispetto alle azioni

Il 2022 passerà alla storia come uno dei periodi peggiori per i rendimenti obbligazionari mai registrati. Le ingenti perdite hanno indotto gli investitori a mettere in discussione il principio, da sempre sostenuto, secondo cui le obbligazioni offrono una relativa sicurezza in caso di flessione delle azioni. Raramente le azioni e le obbligazioni registrano un calo in parallelo nel corso di un anno, e il 2022 è stata l’unica eccezione in un periodo di 45 anni a partire dal 1977. La ragione risiede nel fatto che la Federal Reserve (Fed) statunitense, e le banche centrali di tutto il mondo, hanno aumentato i tassi di interesse in modo aggressivo per contenere l’elevata inflazione in un momento in cui i tassi erano prossimi allo zero. Nel 2023 le cose dovrebbero cambiare. Il calo dell’inflazione e le preoccupazioni per la crescita potrebbero consentire alla Fed di rallentare. Riteniamo che siamo vicini a quel momento. Non appena la Fed allenterà la propria politica monetaria, le obbligazioni di elevata qualità dovrebbero tornare a offrire una relativa stabilità e un reddito maggiore. I titoli obbligazionari potrebbero offrire un po’ di sollievo dalla volatilità dei mercati azionari, mentre i timori di recessione tornano in primo piano. Intravediamo maggiori opportunità in questo momento in cui le obbligazioni hanno registrato un repricing. Le valutazioni sono interessanti, motivo per cui sto inserendo in maniera selettiva titoli garantiti da mutui e obbligazioni corporate. Anche se i prezzi dovessero scendere ulteriormente, le obbligazioni offrono ora un flusso di reddito molto più solido, che dovrebbe contribuire a compensare eventuali cali dei prezzi.

Sui mercati obbligazionari è tornato il reddito

L’inflazione elevata e i pesanti rialzi dei tassi da parte della Fed hanno creato un contesto difficile per i mercati obbligazionari. Sebbene siano dolorose da sopportare sul momento, queste perdite possono creare le premesse per un reddito più elevato in futuro. A ottobre il rendimento dei Treasury USA a 10 anni è salito al 4,27%, il livello più alto da giugno 2008. I rendimenti, che aumentano quando scendono i prezzi delle obbligazioni, sono aumentati in tutti i settori. Nel tempo, i livelli di reddito dovrebbero aumentare, poiché il rendimento complessivo di un’obbligazione è composto dalle variazioni di prezzo e dagli interessi versati, e ora la componente degli interessi è molto più elevata. Il ritorno del reddito nel comparto obbligazionario ha portato una rinnovata attenzione verso questa asset class. Investire nelle obbligazioni in un periodo di inflazione elevata e tassi in aumento può sembrare preoccupante. Tuttavia, gli odierni rendimenti iniziali offrono un punto di ingresso interessante per gli investitori. I rendimenti complessivamente più elevati significano che gli investitori hanno la possibilità di ottenere un reddito maggiore dalle obbligazioni. Nel tempo ciò può fornire un cuscinetto più consistente per i rendimenti complessivi, anche nell’eventualità in cui i prezzi rimangano volatili. Per un gestore attivo il mercato potrebbe offrire interessanti opportunità per trovare valore, anche se nell’attuale contesto la selettività resta fondamentale.

Il credito investment grade è sostenuto dai fondamentali e dalla forte domanda

Dopo un significativo sell-off all’inizio del 2022, i rendimenti iniziali del credito investment grade statunitense potrebbero rappresentare un punto di ingresso interessante. In un contesto di rallentamento della crescita e di recessione, questi asset potrebbero registrare un ulteriore calo, fornendo l’opportunità di acquistare crediti investment grade (IG) a valutazioni più interessanti. Il credito IG scambia in linea con le azioni e potrebbe continuare a risentire di un eventuale ulteriore indebolimento del contesto degli asset rischiosi. Ulteriori rialzi dei tassi di interesse potrebbero inoltre avere un impatto sul settore, dato che la duration media delle obbligazioni corporate IG è superiore a quella dell’indice Bloomberg US Aggregate. Tuttavia, l’IG dispone di una base di acquirenti fidelizzata, in grado di sostenerlo e che tendono a investire in questi asset quando i prezzi diventano più interessanti. Anche il prezzo medio in dollari dell’indice IG appare interessante, intorno agli 85 USD, e molte obbligazioni scambiano in un intervallo ancora più interessante di 60-70 USD. Molte obbligazioni IG di elevata qualità e a basso costo offrono un profilo di rischio interessante. Questa parte del mercato è stata e potrebbe rimanere una fonte di forza. I titoli finanziari rappresentano circa un quarto dell’universo IG e sono gli emittenti più frequenti. Nel complesso, si trovano in buone condizioni in vista di una flessione, grazie alla struttura normativa in vigore dalla crisi finanziaria globale del 2007-2008.

I mercati emergenti offrono rendimenti reali positivi

Il contesto globale è stato il principale responsabile della performance del debito dei mercati emergenti (DME) nel 2022, e la situazione sembra destinata a protrarsi anche nel 2023, con le condizioni finanziarie degli Stati Uniti, il dollaro, la crescita globale e le preoccupazioni geopolitiche in primo piano. Sebbene questi fattori continueranno probabilmente a pesare sull’asset class, i rendimenti offerti sono maggiori sia in termini nominali che reali e gli elevati rendimenti iniziali possono compensare la successiva volatilità dei prezzi. La differenza dei tassi di interesse reali offerti dai mercati emergenti rispetto a quelli sviluppati è stata leggermente erosa, ma rimane positiva e interessante rispetto ad altre asset class, mentre i tassi di cambio dei ME rimangono molto sottovalutati data la continua forza del dollaro. Al momento intravediamo il maggior valore nei Paesi dell’America Latina che hanno aumentato i tassi di interesse in anticipo, come Brasile, Messico e Colombia. Questo ha aiutato a tenere sotto controllo l’inflazione e a supportare i tassi di cambio. Inoltre, l’America Latina ha beneficiato dell’aumento dei prezzi delle materie prime ed è stata meno esposta alla guerra in Ucraina. Potrebbero profilarsi all’orizzonte diverse opportunità in Europa centrale. Il contesto di bassi tassi d’interesse vigente nel vecchio continente da anni sta per finire; negli ultimi tempi, infatti, le banche centrali di tutta l’area hanno rivisto aggressivamente al rialzo i tassi per riportare sotto controllo l’inflazione. Sia la Repubblica Ceca che la Polonia hanno mantenuto i tassi di interesse invariati di recente e potrebbero ora aver raggiunto il termine dei loro cicli di rialzo.

High yield: è nuovamente ad alto rendimento

Dopo un periodo difficile, per l’high yield si intravede la luce in fondo al tunnel. Il mercato high yield statunitense sembra più solido e stabile di quanto non lo sia stato negli ultimi anni. All’inizio del 2022, gli spread del credito high yield statunitense erano vicini ai minimi storici, a circa 300 punti base. I rendimenti erano appena del 4,3%. All’inizio di novembre, gli spread sono saliti a circa 500 punti base e i rendimenti sono più che raddoppiati, superando il 9%. In breve, l’high yield torna a offrire rendimenti elevati. Anche i fondamentali sono migliorati. Molte società high yield hanno approfittato dei tassi di interesse estremamente ridotti degli ultimi anni per rinegoziare le scadenze dei propri debiti. Durante la pandemia, molti degli emittenti high yield più deboli sono andati in default. Le società sopravvissute sono in genere molto più solide. Questo ridimensionamento del mercato ha contribuito ad aumentare la qualità creditizia complessiva dell’indice. Come mostra il grafico riportato sopra, il 50% dell’indice US High Yield presenta ora un rating BB (la qualità creditizia più elevata per l’high yield). In prospettiva futura, anche se gli ostacoli macroeconomici potrebbero portare a un aumento dei tassi di default rispetto agli attuali livelli bassi, non sembra probabile un aumento netto. Ci sono ancora sfide da affrontare e il potenziale di volatilità a breve termine rimane. Tuttavia, l’aumento dei rendimenti dovuto al sell-off di quest’anno dovrebbe garantire un margine di protezione da un ulteriore peggioramento. Come sempre, la selezione dei titoli e una rigorosa due diligence rimarranno fattori fondamentali.

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